閱讀筆記:黑天鵝效應(第一部分) 05-31-2011

最近研讀的這本書，有相當多的啟發，他解答了許多我一直以來的疑問。

底下摘錄部份重點記錄，作為筆記，時時提醒。

黑天鵝:極不可能發生的重大事件

筆記之外

出差回來的週末，颱風帶來的雨終於歇了的夜晚...補完兩篇在對岸網管下發不了的筆記，時間也進入深夜...突然想起，從4/25開始寫的第一天，至今33天，一個月過的好快，寫了30篇。
寫股讀筆記讓我有許多意外收穫的地方，從篩選(發現)、研究、確認、評價、到最後出手的種種過程，最有成就感的莫過於確認!

產業研究的角色

在持續的研究這篇文章中，以投資雷達圖(如下)可以表達標的公司以及其特性，同時也可以藉以參考配置多少資金在這些標的上面等等的用處，引用其中一段文字:

虛線箭頭這裡表示有很多潛在的訊息需要去發掘，所謂魔鬼常藏在細節裡，針對某一個標的公司，這裡可以展開很多功課要作了...

產業研究，就扮演了解開這虛線箭頭是否成為實在趨勢的角色。

風險的意涵

關於風險，學過企管或財務管理相關的定義可能還會記得應該是類似這樣的定義:

風險是指在某一特定環境下，在某一特定時間段內，某種損失發生的可能性。風險是由風險因素、風險事故和風險損失等要素組成。換句話說，是在某一個特定時間段里，人們所期望達到的目標與實際出現的結果之間產生的距離稱之為風險。

弄得這麼拗口的定義，無非是想要包含學術上盡可能的完全涵括，以及讓後面的各種理論裡操縱的變因有所解釋的依據。然而從MBA在職碩士班念到在職博士班，坦白說，我從沒看到這些理論定義跟工作與實務之間有什麼關聯與幫助，不過就是可以交出論文拿學位的工具罷了。
每當思考到"風險"這兩個字的時候，我總會想到諾貝爾經濟學家創業的長期資本管理基金LTCM破產的案例(1998年發生，相信很多人也遺忘了)，也就是LTCM再精密的計算，號稱絕無風險的套利模式，也可能一夕之間因為一個沒有考慮到或疏忽的微小可能性的發生，而一夕之間吞噬了所有的資產，讓我們不得不對投資這個領域心存敬畏。其實，個人經驗中，對於愈是困難複雜的事，用愈簡單的想法，可能還比較管用。因此，對於風險，對於個人的投資的意義，簡單說，就是你可以承受多少損失。更白話一點，風險，就是你可以容忍虧多少錢而不抓狂?

可轉債(CB)的好與壞

億光跟泰谷公司最近在董監改選上鬧的沸沸揚揚(感覺億光葉董事長吃了悶虧)，先不談誰是誰非，重點是，這事件裡，有一個財務工具扮演了關鍵性的角色，就是可轉債(CB)，剛好藉這事件把自己對於CB的心得筆記一下。

可轉債(convertible bond, CB)，是上市公司的一種頗具彈性的籌資工具。它財務上的定義很拗口，我把它簡單的說，就是公司發行CB(所謂發行，就是印刷的意思，跟印股票類似)，用CB跟投資人借錢。投資人拿到CB，相當於拿到公司借錢的證明(certificate)，簡單說就是借據。但CB又跟一般單純借據不同，持有CB的人可以在一定的時間之後，依照約定的價格(轉換價格)，轉換成該公司股票。

所謂"具有彈性"的意思，就底下一一說明，先說好的部分:

轉投資評估的風險:大同公司的例子

轉投資的財務不透明，帳務不容易了解，例子很多，博達掏空案，是典型的惡例之一，其實博達案並不是太久以前的事，只是人們容易遺忘。

最近大同這例子，今周刊有很詳細報導，特別這裡再抓出來看一下，先不論斷是否分析的對或錯，這裡的重點是，對一般投資人來說並沒有比今周刊的人脈網路與管道來的詳盡，要作判斷就更加有限了，非常勉強。 轉投資風險如此，不可不慎。
(以下內容摘錄自今周刊網路)

業外獲利的怪獸

當初在篩選獲利怪獸時，有一種股票並沒有被選進來，他們的淨利率也連續五年超過20%，也有很好的獲利成長紀錄，但仔細看他們本業毛利只有10多%，主要獲利來自業外。業外收益，就是本業外的收益，如果有長期的收益進入損益表，通常是轉投資的收益，例如大陸投資等等。
我排除他們的理由並不是他們表現得不好，而是有以下幾點因素考量

快速致富

 對於投資時間點的掌握，今天看到的一篇網路貼圖，很有意思:

在不對的時間，遇到對的人，那是小三；
在對的時間，遇到不對的人，那是三小；
在不對的時間，遇到不對的人，就是雖小；
在對的時間，遇到對的人，大多是濠小。...來自網路

看到這笑話，改成投資，也似乎成立，

在不對的時間，買到對的股票，那是小套(牢)；
在對的時間，買到不對的股票，那是三小；
在不對的時間，買到不對的股票，就是雖小；
在對的時間，買到對的股票，大多是濠小。

股票總是買貴了? 合理價位的探詢

挑完標的公司之後，接下來就是等出手。所以，基本上必須估算可以接受的價位，然後等正確的時機買進。
合理價位是多少?就如同閱讀筆記裡的大師所言，我們通常是接受了這個價位，然後再將這價位合理化。很貼切的說明買賣的心路歷程。
投資本質上也是一筆買賣，與買賣商品的差別是，每一筆股票投資的背後，其實是牽連著一家公司的經營。這經營的結果，在年底結算時，它只會是一個定額的數字，可能比前一年好，也可能比前一年差，無論哪一種情況，它給股東的報酬，只跟你擁有的總股數有關，跟你買進的價位無關。也就是絕對不會因為你買進股票價位高，就給你比較高的回報。這幾乎是簡單不過的道理，但我相信很多人在買賣股票時並沒有想到這點，連我自己也是最近才明白這真正的意涵。
所以一個合理價位很重要。問題就在於你認同的價位是多少?

持續的研究

在幾篇重要的閱讀筆記之後，貓頭鷹vs金牛這篇裡的感想背景是，開始研究獲利怪獸前我認為這些能夠持續長期獲利的公司應該大多屬於BCG矩陣中金牛(cash cow)的區域，產業較為平穩，沒太多變化，低負債，獲利穩定，獲利成長也相對穩定，持續得以配發現金股利。

直到昨天把整個獲利怪獸報酬率研究出來之後，再把BCG矩陣拿來用，做成我自己的投資標的雷達圖，像是底下這張圖:

獲利怪獸的投資報酬率

挑好股票，怎樣證實這些獲利怪獸可以真的體你賺錢?理想上價值投資是你研究好，發現好公司的股票之後，隨時買，不要賣，長期持有，仍可以賺錢(但我們不要這樣做吧?)。所以今天就想驗證看看是否如此。
我們以第一批獲利怪獸出列裡選出來的公司，分別以
(A)2008年最高價買入 
(B)由2008最高價開始下跌，跌破20周均線開始買進
(C)由2008最高價開始下跌，跌破ˊ60月均線開始買進
三種狀況來計算持有到5-16-2011年的投資報酬率為何?(持有約三年時間)
顯然，(A)狀況代表高檔套牢的狀況，(B)狀況次之，(C)比較接近價值投資的進場時間，一併將現金股利計算進去，結果如下表:

第二批獲利怪獸出列

同第一批檢查標準，淨利率>20%，負債比<50%，股息>60%，546支上櫃公司挑一挑獲利怪獸沒幾支，而且價格都高了，本益比非常高，目前沒什麼便宜貨可撿，要等。

還是創投比較刺激

今天在一個研討會場合剛好遇到幾個創投朋友，好久不見了，聊了很多，很起勁。當然會關心一下最近創投都投哪些案子，順便也可以藉以了解它們對新興產業趨勢的看法。最近，藍寶石基材、LCD上游材料相關、中國市場相關、clean energy以及相關上游材料、以及社群網站帶出的應用軟體商機等等，都是創投注意的領域與焦點。

第一批獲利怪獸出列

針對台灣上市公司，進行第一波篩選的獲利怪獸結果出爐。(下一波將篩選上櫃股票)
條件:
1.淨利>20%以上持續至少五年以上
2.低負債比(<50%)
3.現金股利發放>60%
列出以下公司，整理成下表，

負債不可大意:公司資產負債表解讀

資產負債表由資產、負債與股東權益所組成，總資產-總負債=股東權益。資產負債表就如同一個人的身價詳細表，到底有多少資產，包含錢(現金)、房地產、股票(有價證券)、汽車(機器設備)...等等，以及多少負債，如房貸、車貸、卡債...等等。
投資就跟結婚很類似，除了熱情(愛情)之外，若要有穩定收益(穩定的麵包)，將成為自己另一半的經濟狀況，可得小心一點，可以不必要資產非得要有多少不可當成條件，但另未來的一半的負債可千萬不能大意!如果人生經歷中有過被負債打擊過的經驗，或者周遭親友有類似的遭遇，應該可以同理心的了解負債對個人經濟甚至人生，會有多大可能的影響。股東權益又稱為淨值，為理論上的清算價值，以婚姻關係比喻，就是分手之後可以求償的總金額。這樣就可以了解看公司資產負債表有多重要!

所以，負債是重點。這樣看就簡單多了。

近期應特別注意油價與美元走勢

5-10謝國忠BLOG 警惕量化寬鬆III裡認為，全球經濟正在走向新的二次探底，它可能會出現在2011年三季度，與2010年夏天的情況類似。
文章裡的這段文字我比較有興趣，

不斷上升的油價已經抵消了低利率帶來的好處。 考慮到油價已經上升的幅度與升值潛力，美聯儲低利率政策的成本似乎已經超過了其利好。 所以，如果油價不降，美聯儲不太可能再次降息。　　油價高企是第一季度美國經濟增速大幅放緩、通脹率上升的罪魁禍首。 儘管很多人相信美國經濟將會在第二季度反彈，但是如果油價沒有大幅回落，反彈的可能性就很小。 而一旦二季度的結果令人失望，二次探底的恐懼將再度浮出水面

 檢視近日油價走勢，以及相關新聞事件:
1. EIA(Energy Information Administration美國能源情報署)5-10發表的短期能源展望中表示，今年美國的原油價格仍預估為平均每桶 103 美元，明年則會漲到平均每桶 107 美元，均較先前預測分別下調 4 美元跟 6 美元。

West Texas Intermediate (WTI) crude oil spot prices averaged $89 per barrel inFebruary, $103 per barrel in March, and $110 per barrel in April.  During the first week of May WTI crude oil prices fell by nearly $17 per barrel to $97 per barrel, along with a broad set of commodities, and then rebounded by almost $6 per barrel yesterday.  However, EIA still expects oil markets to tighten through 2012 given projected world oil demand growth and slowing growth in supply from countries that are not members of the Organization of the Petroleum Exporting Countries (OPEC).  Projected WTI spot prices average $103 per barrel in 2011 and $107 per barrel in 2012, reductions of about $4 and $6 per barrel respectively from last month's Outlook.

2. 聯合新聞網5-15-2011

近期美元急彈，殺得原物料措手不及，紛紛陷入愁雲慘霧當中，不僅7月輕原油油價破每桶100美元，6月黃金期貨進行每盎司1500美元的保衛戰，然而，屋漏偏逢連夜雨，中國公布的4月份CPI小幅高於預期來到5.3%，居高不下的物價壓力，使得中國人民銀行於5月12日周四宣布調升存準率，使得當前存款準備率的水平再創新高，試圖為市場注入流動性壓力，持續為原物料市場施壓。

3. 油價走勢圖5-15-2011

4.美元指數走勢圖5-15-2011

個人心得:
1. 油價上升造成通膨的問題，吃掉印鈔救市的刺激效果。所以，以美國為中心來思考這問題(基於油價與匯率實際由美國操控的假設)，要持續經濟正向發展，理想上，油價應開始走跌，加上失業率已經有轉好跡象，理想上美元在第三季開始走強。若這兩趨勢不成立，謝國忠的預測實現將不是全球樂意見到的。

2.賓拉登被殺後，中東地區上週恐怖攻擊事件頻傳。理論上中東地區不安，油價應上揚，但卻反其道而行，上周油價下跌，但金價反彈。

3.美元指數彈升，固然跟歐債問題又再度提起有關，但QE2於6月結束在即，美元應有強力支撐。

4.注意觀察油價走勢(所以我把走勢圖放在股讀筆記的右上角可以隨時看)
5.注意美元的走勢。(美元指數圖在BLOG最底下)

現金股利的重要:我的觀點

現金股利的重要性，對於不同屬性的投資人，也許有不同的認知。有人認為，公司賺錢EPS最重要，投資主要想賺股票的差價；也有人認為，現金股利很重要，也是他投資的重要目的之一。

我覺得現金股利這件事情，雖不一定要排第一重要，但也不能忽略它的意涵。對於不同屬性的投資人，以我自己為例，現金股利其實相當重要。個人的經營也跟企業經營一樣，對於年度現金流的規劃，年度的流出與流入，最好有所規劃。除了薪水，現金股利是很重要的一部分，而且是你比較能掌握的，(誰曉得何時會失業沒薪水呢?)
除了對於個人意義的不同，現金股利對於評估公司股票值不值得投資的意義方面，我認為至少代表這幾樣:

閱讀筆記 今週刊興櫃100強-05-12-2011

今周刊751期刊出有潛力成為股王的興櫃100強，同樣的，我以選擇有沒有淨利率30%的怪獸?所提到的淨利率來做初步篩選，列出以下公司，其中部分已經閱讀過公開說書或年報了，就以刪去文字做為紀錄。由於ˊ這些新公司許多都是在2010年表現開始優異，也就是沒有五年以上的紀錄可以支持該公司是否有"持續性的競爭力"，加上查證過這些公司本益比/股價淨值比等等都偏高，記錄的目的在於提醒自己持續觀察追蹤，不在於推薦。(我自己現在不會衝動去買賭它會飆漲的股票了，血淚斑斑的慘痛教訓罄竹難書@@)。不過有機會會去試著訪談公司最好。

高淨利率(例如30%)的意涵-我的觀點

現實來說，投資一個公司，重點不在於它能給人類帶來怎樣的改變，而在於能否持續獲利。重點來說，怎麼持續獲利?學過企管、行銷、或者策略等等MBA科目的人，一定不陌生，可以提出多種方法與可行性，包含競爭力的定義、內涵等等。
怎麼能夠持續獲利的關鍵，就在於如何維持持續性的競爭力。
實際一點，怎麼衡量持續性的競爭力?
先看為什麼要高淨利率的公司就代表有競爭力?

有沒有淨利率30%的怪獸?

2010年，125歲的可口可樂公司淨營收約350億美元，獲利約120億美元。(實際數字:營收352億美元，淨利118億美元)淨利率超過30%的獲利恐龍怪物禽獸，難怪是巴菲特的標竿投資之一。令我好奇的是，那台灣有沒有這種淨利30%，或退而求其次，20多%的獲利怪獸? 
這應該是個好題目，在閱讀與逐步實戰經驗累積的過程，拿這當成一個篩選的條件，會有怎麼樣的發現?我這邊設定至少最近這5年純益率都超過20%做篩選。

每日事件紀錄0510-2011

聯合報 美再施壓！ 人民幣今再創匯改新高
美國在第三輪中美戰略與經濟對話中持續向中國大陸施壓，呼籲人民幣升值；而大陸繼昨日釋出善意讓人民幣站上6.49元高點後，今日二度「應景」使人民幣兌美元較昨日的6.4988元再升38個基點，達到6.4950元兌1美元價位，匯率持續刷新2005年7月匯改新高。野村證券指出，中國政府持續面臨通貨膨脹壓力下將進入貨幣緊縮政策的循環中，4月再度調升存準率後，預料6月將是再度升息的時機，預期今年將累計升息100個基點，以及調升存準率250個基點，同時預估今年人民幣對美元匯率將達6.22元，明年人民幣匯價則會突破6元大關達5.9元。


DisplaySearch 5-5-2011
2011年平面電視成長率僅為2010年的二分之一；新興市場為成長焦點
根據DisplaySearch Quarterly Advanced Global TV Shipment and Forecast Report最新報告分析，2010年電視總出貨量為2億4千8百萬台，年同比增長18%。由於發達市場電視價格下幅趨緩且平面電視已相當普及，2011年電視出貨成長將減緩至4% 以下。平面電視的成長將主要來自新興市場替換CRT需求。 2010年平面電視成長率為32%，2011年將趨緩至12%。

每日事件紀錄0509-2011

自由時報 三陽最大股東 黃家拱手讓人

三陽帳上土地資產頗豐，除新竹廠龐大土地外，發跡台北市內湖的三陽，在內湖就有不少土地，其中面積達一．一二萬坪的內湖舊廠，就是與美孚建設採合分售的方式，開發為三棟地下三層、地上十一至十六層的策略性產業商辦大樓，總樓地板面積約六．八萬坪。

法人估計，以該區域商辦大樓每坪卅萬至四十萬元估計，內湖舊廠開發市值將達二百至三百億元，三陽依合約可分得四十六％，開發利益超過百億元，開發的利益並將分階段挹注，估計每股盈餘貢獻將達十至十五元。

每日事件紀錄0507-0508-2011

5-8 聯合報 希臘否認退出歐元區
德國明鏡周刊（Der Spiegel）6日報導，希臘政府已提出退出歐元區的可能性，該周刊並取得德國財政部長蕭伯樂帶去盧森堡開會的一份文件，內容顯示希臘若捨棄歐元「會導致希臘貨幣對歐元大幅貶值」，希臘債務也將升高到國內生產毛額（GDP）的200%，遠高於目前正式推估的153%。

5-8鉅亨網  希臘債務危機無從緩解 或將退出歐元區

德國輿論界認為，希臘如果退出歐元區將對歐元成員國有傳染作用，未來將會有更多成員國退出，這對歐元的信譽是一個重大打擊。 目前金融市場聽聞風聲已經做出反應，希臘國債利息急劇上升，達到了25%，也就是說希臘國債到了無人願意收買的地步。

每日事件紀錄05-06-2011

5-6-2011鉅亨網 

白銀暴跌20% 分析師：恐為危機前兆

紐約梅隴銀行(BNY Mellon)外匯交易團隊曾多次拿2011年和2008年作對比。該行比較的核心在於，商品市場在2008年擔當了當年秋季股市暴跌以及金融危機爆發的領先指標。

紐約梅隴銀行貨幣研究主管德里克(Simon Derrick)5日再度發表研究報導，稱金融危機發生之前的2008年初，市場浮現的一個顯著信號就是諸多基本食品價格突然反轉，而原油價格到當前7月才觸頂...

每日事件紀錄05-05-2011

提醒自己應該將可能影響股市長期走勢的重大事件記錄下來，並可能記錄心得，觀察後續發展與變化，培養知識轉為智慧的能力。
4-28-2011 Fed利率不變 聲明全文

美國聯邦準備理事會（Fed）的利率決策單位聯邦公開市場委員會（FOMC）今天發布聲明，宣布聯邦資金利率維持在0至0.25%的超低水準不變。 -->貨幣因素暫時無明顯變化,接下來觀察投資人心理因素如何變化.

5-5-2011今週刊 750期榊原英資(日圓先生)

1. 金融風暴後，由於各國寬鬆貨幣政策，石油糧食等商品價格都在上漲，股市也出現泡沫跡象。但這個熱錢四竄的情況即將改變。

閱讀筆記 漫步華爾街(A Random Walk down Wall Street)

1          我認為投資是購買資產，以獲得合理的可預期收入，或長期增值的一種方法。與投機的區別，常在於獲得投資報酬期間的長短和報酬的可預測程度。穩健致富

2          磐石理論(firm foundation theory)相當於基本面為基礎。未來成長率的差異是衡量股價的只要因素。變數在於對未來成長率的預測，以及成長可以持續多久?

3          空中樓閣理論(castle-in-the-air )強調心理因素。凱因斯認為專業投資人不該花心力去計算股票真實價值，而應該用於分析投資大眾未來的動向，以及在樂觀時期他們會如何把希望建築為空中樓閣。

4          對買主而言，一項投資值得該售價，是因為他預期能夠以更高價格賣出。物品的價值所在，就是他人願意支付的價格。

5          近似瘋狂的貪婪是過去每一次投資熱潮所展現的主要特質。

6          歷史在這方面的卻給了我們一些教訓:儘管空中樓閣的理論很能解是投機喧鬧的心理，但猜測善變的群眾反應其實非常危險。純靠心理因素之成的行情竄升，必然會因財務重力法則而崩盤。